Az utóbbi időben a nemzetközi pénzügyekben járatos közgazdászok között „divatos” téma a valutaárfolyam kérdése. Két nézet képviselői csapnak össze minduntalan, a fix árfolyamot hirdetők tábora és a flexibilis árfolyam mellett érvelők talán kisebb csoportja.

Annak ellenére, hogy gyakran vitáznak az árfolyam kérdéséről a magyar közgazdászok is, kevés publikáció jelent meg a mozgó, illetve a fix árfolyamról. (Az említendő érvek egy részét lásd: Keviczky, 1968). Ennek oka – véleményem szerint – a kérdés bonyolultsága, s ami ebből következik: a tisztánlátás nehézsége. Így egyetlen közgazdász sem képes arra, hogy egyik vagy másik nézet helyességét egyértelműen bizonyítsa, legfeljebb érveket tud felsorakoztatni saját álláspontja igazolására, és ellenérveket a másik tábor érvei ellen, a teljesség legcsekélyebb igénye nélkül.

E tanulmány célja a fix és a flexibilis árfolyam kérdése kapcsán néhány gondolat felvetése.

Bretton-Woods-ban rögzítették a valutaárfolyamokat, a jegybankok számára kötelezővé tették, hogy a ±0,75%-os határok között kötelesek tartani valutáik prompt árfolyamát. Az akkor megállapított valutaparitások a pillanatnyi helyzetet tükrözték, s ahhoz, hogy ezen paritások a későbbiekben is az objektív értékarányokat mutassák, összehangolt pénzügyi politika kialakítására lett volna szükség. A későbbiek során a stabilizációs alap és az inflációs politika közötti ellentmondás szükségszerűen elvezetett a sorozatosan ismétlődő valutaválságokhoz, amelyeknek megszüntetése gyakorlatilag csak két módon lehetséges:[2]

• összehangolt pénzügyi politikával,
• flexibilis árfolyam bevezetésével.

Az első út – mint később igazoljuk – eddigi tapasztalatok alapján nem járható, így csak a flexibilis árfolyam megvalósítása oldhatja meg végérvényesen a problémákat. A jelenleg érvényben levő fix árfolyamot is tekinthetjük úgy, mint egy lépcsőzetes flexibilitást, amelynek a legfőbb hibája: a módosítás mindig túl későn következik be.

Ha csupán hagyománytiszteletből ragaszkodunk a „fix” szócskához, akkor a meglevő ellentmondás feloldására olyan intervenciós határokat kell megállapítani, amelyekbe az eltérő pénzügyi politika hatásai beleférnek.

A fix árfolyam alkalmazásának problémái

A fejlett tőkés országokban állandó jelenség az infláció.[3] Az tény, hogy ez idáig elméletileg még nem sikerült minden kétséget kizáróan bebizonyítani, hogy elfogadható mértékű gazdasági növekedés csak a valutastabilitás feladásával érhető el, az azonban leszögezhető, hogy a gyakorlat eddig ezt igazolta. Ha végigtekintjük a gyors növekedést felmutató fejlett tőkés országokat, kivétel nélkül ezt állapíthatjuk meg.

A létfenntartási index alakulása a fejlett tőkés országokban

	1960	1961	1962	1963	1964	1965	1966
USA	103	104	105	107	108	110	114
Anglia	102	106	109	111	116	122	127
Franciaország	110	114	120	127	129	133	137
NSZK	103	106	109	113	115	120	123
Olaszország	103	106	113	120	128	132	135
Svédország	105	108	113	117	121	128	136
Kanada	103	103	105	106	108	112	116
Japán	104	113	118	126	132	140	148
Dánia	103	110	119	122	129	138	144

Forrás: International Monetary Fund Financial Statistics különböző évfolyamai

Anélkül, hogy elméletileg sikerülne igazolnom, úgy vélem, hogy a gazdasági növekedést determináló tényezők a kívánt cél irányába az inflációs politika alkalmazásával terelhetők. Ezek közé tartozik egyrészt a már meglévő kapacitások, anyagi erőforrások teljes kihasználásának biztosítása olyankor is, amikor a már meglevő jövedelmezőségi viszonyok ezt nem teszik lehetővé, másrészt különösen a korlátozottan rendelkezésre álló munkaerő jobb kihasználása a nominálbérek erőteljes emelésével, valamint a beruházási javak (emelkedő árak mellett) ésszerűbb felhasználásával.

Tényadatok alapján el kell fogadnunk, hogy az infláció a gazdasági folyamatban szükséges „rossz”, így a pénz értékének fokozatos csökkenését figyelembe kell venni mind a belső, mind a külgazdasági kapcsolatokban. Nyilvánvaló, adatokkal is bizonyítható, hogy az egyes országokban az infláció rátája nem azonos. Teljes paradoxon, hogy egyrészt elismerjük (mert el kell ismerni) a valuták értékének különböző mértékű csökkenését az országokon belül,  ugyanakkor az országok közötti kapcsolatokban az átszámítás alapját képező árfolyam tekintetében ragaszkodunk fix jellegéhez.

Tekintsük végig, egy-egy példával illusztrálva, milyen területeken okoz problémákat a fix árfolyam és az infláció eltérő mértéke.

• Egyes országoknál – ahol a valuta túlértékelt – passzív külkereskedelmi mérleg kialakulását eredményezi, más országoknál pedig – ahol a valuta alulértékelt – az aktívumot automatikusan létrehozza.

Tegyük fel, hogy az „A” és a „B” ország valutája között a paritás 1:4, továbbá egy árucikk ára a paritás megállapításakor, pl. egy pár cipő „A” országban 5 egység, „B” országban 20 egység volt. Továbbá a „B” országban az inflációs politika következtében a cipő ára a duplájára, 40 egységre emelkedett. Mivel a fix árfolyam következtében az árfolyam 1:4 marad (±0,75%-os változástól a könnyebb számolás végett eltekinthetünk!), az export-import-érdekeltség megváltozik az „A” és „B” országban is. A „B” országba az „A” ország szívesen exportál, mivel ahhoz, hogy a hazai árat, az öt egységet megkapja, elegendő 20 egységért eladnia 1 pár cipőt „B” ország piacán. Ott az ár azonban 40 egység, ha – tegyük fel – 30 egységért adja a cipőt, korlátlan monopolhelyzetet élvez, s ennek ellenére még 2,5 egység extraprofitra tesz szert.

„B” országból az export viszont teljesen lehetetlenné válik. A „B” országbeli exportőrnek 10 egységért kellene eladni 1 pár cipőt az „A” ország piacán, hogy a fennálló árfolyam mellett a hazai árbevétellel egyenlő összeget kapjon. No de hogyan adja el 10 egységért, mikor a hazai gyártmányú  – „A” országbeli – cipő ára 5 egység? Nyilvánvalóan az export visszaszorul. Következésképpen, az „A” ország külkereskedelmi mérlege aktívvá válik, mivel a valutája alulértékelt, „B” országnál a külkereskedelmi mérleg passzív, hisz valutája túlértékelt.

• Azoknál az országoknál, amelyeknek valutája túlértékelt, a tőkeexport, amelyeknél pedig alulértékelt, a tőkeimport a jellemző.

Ha az előző példát vesszük, nyilvánvaló, hogy a „B” országból a tőkék az „A” országba áramlanak, mivel a pénz vásárlóereje nagyobb, s pl. 1000 egységért az „A” országban 50 db cipő vásárlására van lehetőség a hazai 25 db-bal szemben. A nemzetközi tőkemozgási mérleg passzív szaldójával kiegészítve a passzív külkereskedelmi mérleget, csak egy nagyfokú egyensúlytalanságot mutató fizetési mérleget kaphatunk. Felmerül a kérdés – s jogosan – miért nem érvényesül a spontán automatizmus az infláció mértékének kiegyenlítésére a különböző országokban?[4] Nos, a válasz egyszerű, minden ország a belső gazdaságának megfelelő autonóm pénzügyi politikát folytat. Pl. ha az USA-ban a passzív fizetési mérleg által kiváltott deflációs nyomást egy erős deflációs pénzügyi politikával párosítanák, tovább csökkentenék a gazdasági növekedés ütemét, s fokoznák a munkanélküliséget.

• A tartalék valuták leértékelésének veszélye kritikus időszakokban. (Ez már közvetlenül az előző kettő, az aktív, illetve passzív fizetési mérleg következménye, de alapvető ok: a fix árfolyam és az inflációs politika együttes alkalmazása.) A tartalékolt valuták esetleges leértékelésének veszélye a jegybankot arra készteti, hogy a „puha” valuta tartalékait más, „keményebb” valutára konvertálja, illetve ha a „puha” valuta kulcsvaluta, akkor annak aranyra való konverziója a cél. Ez a lépés felszínre hozza a nemzetközi likviditás akut problémáját.

A valuták túlértékeltsége és alulértékeltsége esetén azok le-, illetve felértékelése a belső gazdaság stabilitása érdekében is szükséges.

Köztudott, s napjainkban ismételten beigazolódott (hogy csak a legutóbbi példákat említsem, a frank leértékelését, a márka felértékelését), hogy az egyes országok uralmon lévő pártjai nem szívesen teszik meg e lépéseket. Ennek oka egyszerű: mind a valutaleértékelés, mind a valutafelértékelés egyes társadalmi rétegek érdekeit sérti, így a fenti elhatározás ezek szavazatainak elvesztését jelentheti.

Azt hiszem, a fő ütközőpont nem itt van a flexibilis, illetve fix árfolyamot hirdetők között (mármint a flexibilis árfolyam közgazdasági jogosságának a vitatásánál), hanem a „fixesek” azt igyekeznek bebizonyítani, hogy a flotáló árfolyam bevezetése milyen negatív következményekkel jár.

Mielőtt ezen érvek nem kellő megalapozottságát igyekezném bizonyítani, szükséges szólni a fix és a flexibilis árfolyam értelmezéséről.

Nyilvánvalóan a fix árfolyam állandó, a flexibilis árfolyam mozgó valutaárat jelent, de a kérdés az, mi az az időintervallum, amely a kettő határpontját jelenti. Ennek eldöntése véleményem szerint egyszerű: addig beszélhetünk mozgó árfolyamról, míg azt az illető valuta iránt jelentkező pillanatnyi kereslet és kínálat határozza meg.[5] Mivel a fizetések teljesítésének határideje napra szóló, ezért az árfolyamváltozások gyakorlatilag naponként szükségesek.

A következőkben nézzük meg a flexibilis árfolyam ellen felhozott egyes érvek fogyatékosságait:

A flexibilis árfolyam „hibái”

„Az üzleti kalkuláció megsemmisülése”

Az üzleti kalkuláció lehetetlenségét hirdetők szerint flexibilis árfolyam esetén növekedne a bizonytalanság, ami automatikusan akadályozná a külkereskedelmi kapcsolatok meglévő szintjének fenntartását és hátráltatná további kiszélesedését.

Ezen nézet – véleményem szerint – több helyen is „sebezhető”.

A kalkuláció teljes „csődjét” nem vonná maga után a flexibilis árfolyam, mivel makroszinten feltétlenül következtetni lehetne előre az árfolyam-alakulásra. A naponként esedékes követelések és tartozások nagysága az illető ország jegybankja számára rendelkezésre áll, s ebből a jegybank képes megállapítani (természetesen bizonyos intervallumon belül) az árfolyam pillanatnyi alakulását. Szükséges kihangsúlyozni az árfolyam pillanatnyi alakulását, mivel azon időpontra további követelések és tartozások születhetnek, s éppen ez a lehetőség okozhat bizonytalanságot. Végeredményben ennek következménye az lenne, hogy a szerződő felek minél rövidebb fizetési határidőben igyekeznének megállapodni (könnyebb kalkuláció), ami elősegítené a pénzügyi fegyelem megszilárdítását. A makroszintű információk mikroszintre történő továbbítását egy jól funkcionáló információs rendszer megoldaná, amelynek megvalósítása, azt hiszem, komolyabb nehézséget nem okozna.

A nagyobb árfolyam-ingadozás lehetősége növekvő szerepet adna a terminügyleteknek. Külkereskedők, akik a kockázatok elkerülésére törekednének, a terminpiacon biztosíthatnák a határidős fizetéseket. A terminügyletek számának növekedése csökkentené a bankok kockázati jutalékát, vagyis flexibilis árfolyam esetén a promt- és a terminárfolyam között lévő különbség is csökkenne.

Amennyiben tényleg lehetetlenné tenné a flexibilis árfolyam az üzleti kalkulációt, vagy ha a fentebb említett nehézségek jönnének létre, ezek egyáltalán nem jelentenék azt, hogy a külkereskedelem volumene automatikusan lecsökkenne. A kockázatvállalás nemcsak nyereségcsökkenést, hanem többletnyereséget is eredményezhet a gazdasági egység számára. Ez pedig nem vezet a külkereskedelmi kapcsolatok csökkenéséhez, sőt véleményem szerint inkább bizonyos mértékű növekedéshez, a spekuláció kiszélesedése következtében. Ezt az egyes emberek gondolkodása is bizonyítja, akik hajlandók kockáztatni egy esetleges nyereségért, ha ez igaz az emberekre külön-külön, miért lenne másként az emberek csoportjainál?

Végezetül nézzük meg, flotáló árfolyam esetén lényeges ingadozás lehetséges-e, vagyis a bizonytalanság nagyobb-e, mint fix árfolyam esetén? Véleményem szerint nem.

Tételezzük fel, létezik két ország, „A” és „B”, amelyek valutája között jelen pillanatban a hivatalos átváltási arány 4 egység = 1 egységgel; flexibilis árfolyam van érvényben; valamint egy árucikk, pl. egy pár cipő „A” országban 2 egység, „B” országban 0,5 egység.

Az előzőekben már adatokkal igazoltuk, hogy ez idáig a tőkés országokban az infláció állandó jelenség, s mértéke országonként különböző. Ha pl. a cipő ára „B” országban kétszeresére emelkedik, az árfolyam továbbra is 4:1, de a cipő ára a két országban már 2:1 arányra változik.

Ekkor, ha az „A” országból exportálnak cipőt a „B” országba, az „A” országbeli exportőr két egység extraprofithoz jut, míg fordított esetben a „B” országbeli exportőr 0,5 egység veszteséget realizál. Így megváltozott a „B” ország valutájának vásárlóerő-értéke, ami a kereslet-kínálati viszonyokon keresztül automatikusan megváltoztatja a „B” ország valutájának az árát, vagyis az árfolyamot. (Cipő ára 2:1, valutaárfolyam 4:2.)

Nézzük most meg, mi a helyzet fix árfolyam esetén: ha az árfolyam fix és „A” országban a valuta vásárlóértéke csökken, ez „A” ország vonatkozásában az exportot gátolja, az importot serkenti, következésképpen fizetési mérlegében negatív szaldót eredményez. S mikor szűnik meg a fizetési mérleg passzív szaldóját előidéző ok? Akkor, ha az infláció mértéke a „B” országban akkora, hogy azonos lesz az árszintje „A” országéval (mivel az árfolyam fix).

Ezzel eljutottunk a gondolatmenet lényegéhez: flexibilis árfolyam esetén rövid időn belül megszűnik a fizetési mérleg egyensúlytalanságát kiváltó ok, az árfolyam követi az értékváltozást. Ha azonban az árfolyam fix, a vásárlóerő-aránytól eltérő paritás fennmarad, s állandóan kumulálódik.

Az elmondottak alapján tehát megállapíthatjuk, hogy flexibilis árfolyam esetén a bizonytalanság nem lehet jelentős, de mindenképpen lényegesen kisebb, mint jelenleg, amikor határesetekben, leértékeléskor 10% vagy annál nagyobb veszteség is bekövetkezhet.

„Az intervenció okozta valutaveszteségek”

A másik ellenérv a flexibilis árfolyammal szemben: a nyílt piaci műveletet végző jegybank számára az interveniálás súlyos valutaveszteséget jelenthet. Azt hiszem, itt van a legkönnyebb helyzetben a flexibilis árfolyam védelmezője, annyira nyilvánvaló ezen állítás hibás volta.[6]

Fix árfolyam esetén a jegybank köteles a paritástól ±0,75%-on túli eltéréskor azonnal interveniálni, azaz –0,75%-on túl mint vevő, +0,75%-on túl mint eladó a szóban forgó valutapiacon fellépni. Vagyis mindenáron, valutatartalékainak teljes „latba vetésével” kénytelen az árfolyamot tartani. Flexibilis árfolyam esetén nem kell szigorúan igazodni a paritáshoz, s csak akkor kell interveniálni, ha azt az ország monetáris politikája, illetve tágabban értelmezve az ország gazdaságpolitikája megkívánja. Azt hiszem világos, lényegesen kisebb valutatartalék „bevetésére” van szükség, ha az árfolyamot nem kell kötelező határok közé beszorítani, hanem a kereslet és kínálat alakulásának megfelelően változhat.

„A külkereskedelem szerepe csökken”

A harmadik szempont, ami miatt a „fixesek” szerint nem lehet a flexibilis árfolyamot bevezetni, a következő: ha az árfolyam felmegy, megdrágul az export, így az illető ország kiszorul a piacról, amelynek a visszaszerzése igen kockázatos, ugyanakkor az import olcsóbbá válik, ezáltal a protekcionizmus bevezetése válik szükségessé.

A gondolatmenet helyes, kérdés csupán az, miért kell megakadályozni ezt a gazdasági folyamatot? Ha az árfolyam felmegy, azt jelenti, hogy a devizapiacon az illető valuta iránti kereslet meghaladja a kínálatot, vagyis az export nagyobb, mint az import volumene. Abban az esetben tehát, ha az export meghaladja az importot, az export drágulása és az ebből következő piac elvesztése miért negatív következmény? Az import ösztönzése is a fizetési mérleg egyensúlytalanságának megszüntetését eredményezi.

A túlzott kereskedelmi aktívum sem az illető ország szempontjából, sem a nemzetközi monetáris egyensúly oldaláról nemkívánatos jelenség. Egyrészt a szóban forgó országon belül többek között inflációs folyamatot indít meg, amelynek megállítása, illetve pontosabban mérséklése előbb-utóbb a belső gazdasági, politikai szempontok miatt is szükségessé válik. Világviszonylatban pedig a nemzetközi kooperációs együttműködés továbbfejlődésének feltétele, hogy ne alakuljanak ki krónikus fizetésimérleg-hiányok, illetve -többletek.[7]

„A szabad tőkemozgás súlyos következményei”

Nézzük meg a következőkben a legnagyobb problémát jelentő ellenérvet, a tőkemozgás hatását az árfolyamra. A flexibilis árfolyamot ellenzők szerint a tőkemozgást szabályozni kellene, mivel ellenkező esetben nagy árfolyam-ingadozás következhet be, amely hátrányosan érinti a folyó fizetési mérleg tételeit is.

A konkrét elemzés elősegítése érdekében a tőkemozgást két részre kell bontani, a rövid határidős, ún. „forró pénzek” területére és a hosszú határidős tulajdonképpeni „igazi” tőkemozgásra. Hosszú lejáratú tőkemozgások árfolyamra történő hatása szempontjából az országokat három csoportra oszthatjuk: tőkeimportőr, tőkeexportőr országok, valamint azon országok csoportja, ahol a tőkeexport és tőkeimport volumene megközelítőleg egyensúlyban van.

Azoknál az országoknál, ahol a tőkemozgás egyensúlyban van (vagyis az export és import volumene hasonló), azt hiszem nem szorul bővebb magyarázatra, hogy az árfolyam-alakulást ezen állapot lényegesen nem befolyásolja. Más a helyzet, ha az illető ország tőkeexportőr, illetve tőkeimportőr. Ekkor, ha statikus helyzetben elemezzük a lejátszódó folyamatot, általánosságban a következő eredményre juthatunk: tőkeimport esetén az ország valutája iránt a kereslet megnövekszik, miközben a kínálat változatlan szinten marad, ezáltal megemelkedik az árfolyam, következésképpen csökken az export és nő az importvolumen, ami lecsökkenti az ország valutája iránti keresletet, míg megnöveli annak kínálatát, tehát az árfolyam csökken. Tőkeexport esetén ugyanez a folyamat játszódik le, természetesen ellenkező előjellel, vagyis valójában jelentős az árfolyam-ingadozás!

Ha dinamikus modellben gondolkodunk, már más kép tárul elénk: a valuta kereslete és kínálata egy időben növekszik, illetve csökken, s így az árfolyam-ingadozás intervalluma feltétlenül szűkebb.

Fogalmazzuk meg más szavakkal is ezt a gazdasági folyamatot. Az előző séma két jól elválasztható időintervallumra bontható. Az első részben a motiváló tényező a tőkeimport, amelynek hatására az importáló ország valutája iránt a kereslet megnövekszik, míg a kínálat változatlan marad, következésképpen az árfolyam emelkedik. A második részben – bizonyos idő elteltével – az árfolyam-emelkedés hatására csökken az export- és nő az importvolumen,  ami lecsökkenti az ország valutája iránti keresletet, míg megnöveli annak kínálatát, vagyis csökken az árfolyam.

Ha csak két tőkeimport „hullámot” tételezünk fel, ahol a második „hullám” kezdete megegyezik az első „hullám” második időintervallumával, már látható, hogy az első „hullám” végén bekövetkező árfolyamcsökkenés és a második „hullám” első időintervallumában történő árfolyam-emelkedés egy időbe esik, így az eltérő hatások kiegyenlítődnek. A valóságban a tőkeimport állandóan ismétlődő jelenség, ami az árfolyam-ingadozás kiegyenlítődésének valószínűségét és mértékét is fokozza.

Számolhatunk még egy tényezővel is, amelynek hatása szintén a kiegyenlítődés irányába mutat. Ugyanis a tőkeimport esetén bekövetkező árfolyam-emelkedés a tőkeexportra előnyös,  míg a további tőkeimportra hátrányosan hat. (Hasonló lehet gondolatmenetünk tőkeexport esetén is.)

Természetesen nagyfokú leegyszerűsítése lenne a tényeknek, ha azt feltételeznénk, hogy ezzel az árfolyam-ingadozás megszűnt. Ez egyáltalán nem áll fenn. Egyrészt, mert tökéletes matematikai egyensúly a gyakorlatban nem lehetséges, másrészt mert egyéb olyan kisebb jelentőségű tényezők is szerepet játszanak az árfolyam kialakulásában, melyeket figyelmen kívül hagytunk.

Nem szabad elfelejteni azt sem, hogy nyílt piaci műveletek alkalmazásával is lehet az árfolyam-ingadozást csökkenteni, sőt mint már említettem, ez esetben a valutaveszteség kockázata kisebb.[8]

Azon érv cáfolatával, hogy az árfolyam-ingadozás nem jelenti a folyó tételek (áruforgalom) visszahúzódását, már foglalkoztam, ezért ismételten nem térek ki rá.

Térjünk vissza a rövid lejáratú tőkemozgások hatására.  Ezek az ún. „forró pénzek” teljes mértékben spekuláció jellegűek, egyetlen céljuk van az országok közötti áramlások során: nyereség realizálása. Könnyen belátható a következő tétel: fix árfolyam esetén a spekuláció kockázata minimális, míg flexibilis árfolyam alkalmazásával a rizikó erősen fokozódik. Miért? Ha az árfolyam fix, a „forró pénzek” áramlásának iránya az az ország, ahol a közeljövőben felértékelés várható. A felértékelés bekövetkezése azonban előre látható, legfeljebb az időpontja okozhat bizonytalanságot. Vagyis egyszerűen fogalmazva: teljesen nonszensz egy olyan esemény, amikor a spekuláció felértékelésre számít, s helyette leértékelésre kerül sor. Ellenben flexibilis árfolyam esetén a spekuláció kockázata feltétlen nő, mivel rövid időn belül is bekövetkezhet az árfolyam-változásban ellentétes mozgás. Ez pedig automatikusan a spekuláció visszahúzódását eredményezi.

Összefoglalva megállapíthatjuk, flexibilis árfolyam esetén sem jelentős az árfolyam-ingadozás, vagyis stabil árfolyam nem feltétlenül csak fix árfolyam alkalmazásával érhető el. Megfelelő monetáris politikával, főképpen a jegybank ügyes manőverezésével a flotáló árfolyam bevezetésével (ami jobban beleilleszkedik az általános pénzügypolitikába) is biztosítani lehet viszonylagosan a stabil árfolyamot.

---

[1] In: Pénzügyi Szemle, 1970. 6. szám

[2] Elméletileg a stabilizációs alap helyett a klíringunió bevezetése is megoldás lenne.

[3] Az inflációnak két felfogását különböztetem meg, az ún. „megértő értelmezését” és az „elítélő értelmezését”. Az előbbi szerint az infláció kívánatos, illetve szükséges „rossz” a gazdaság erőforrásainak hatékony felhasználása miatt. Az utóbbi felfogás szerint az infláció minden formájában elvetendő, egyetlen cél a stabilitás lehet. A továbbiakban az infláció az előző értelmezésben szerepel.

[4] Tudniillik a példában szereplő „A” országban az aktív fizetési mérleg következtében egy inflációs folyamatnak kellene megindulnia, ui. erős absztrakcióval azt mondhatjuk, hogy az áru az országból kifelé, a pénz befelé áramlik, vagyis kevesebb áru és több pénz van a gazdaságban (egyensúlyhoz képest), ami áremelkedéshez kellene hogy vezessen.

[5] Természetesen az érték határozza meg az árat (ellenkező esetben szubjektív értékelmélet alapján állnánk), mivel azonban az értékarány-változások az árarányokban csak a kereslet-kínálat mechanizmusán keresztül jelentkeznek, a fogalmazás egyszerűsítése végett írok a kereslet-kínálat változásáról. A valuta áráról lévén szó, annak értékét a vásárlóerő mutatja.

[6] E fejezetben eltekintünk ettől a ténytől, amit végig bizonyítunk (flexibilis árfolyam esetén az árfolyam-ingadozás nem jelentős), ugyanis még enélkül sem igaz a címbéli állítás.

[7] Tartós fizetésimérleg-hiány szükségszerűen protekcionista külkereskedelemhez vezet, nem mobilizálható mérlegtöbblet szintén a külkereskedelem lanyhulását idézi elő.

[8] Ugyanis fix árfolyam esetén a kilengések egyirányúak, míg flexibilis árfolyamnál egy középpont körül ingadozik az árfolyam, mert ha egyirányú az eltérés, éppen a flexibilitás lényegéből következően megváltozik a paritás, az ingadozás centruma.